环球热点评！爱旭股份(600732)：效率领先、签约大单 股权激励彰显ABC组件放量信心

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事件： 6 月14 日，公司发布2023 年限制性股票与股票期权激励计划，拟向1126 名激励对象授予292.49 万股限制性股票与876.05 万份股票期权，限制性股票授予价格为19.01 元/股、股票期权行权价格为38.02 元/份。本次股权激励对应业绩目标以2022 年为基础，2023-2025 年电池和组件出货量增长率不低于10%/40%/70%，净利润增长率不低于20%/75%/150%。

ABC 龙头效率、产能齐领先，股权激励彰显发展信心。XBC 类电池正面无栅线的设计天然让其在光损失上优于其他技术产品，截至2022 年年底，爱旭ABC 电池平均量产转换效率已接近26.5%1，预计未来平均量产转换效率突破27%，在SNEC 光伏展上展示的单玻ABC 组件最高转换效率达到24.27%、交付效率为24%2，组件全生命周期发电量相较目前市场主流的同等面积PERC 组件可提高15%以上，表现继续领先全球晶硅光伏组件。而在产业化方面，公司首期珠海6.5GW ABC 电池量产项目已在2022 年顺利投产3，今年积极推进珠海、义乌两地共18.5GW ABC 电池与25GW 组件产能建设，年底有望实现25GW 的ABC 电池组件一体化产能，结合产能建设进度以及爬坡进程，我们预计今年公司有望实现约5GW 的ABC 组件出货，考虑到产品持续领跑的转换效率，公司新产品未来的放量表现可期，ABC 组件的持续高增速为公司带来完成股权激励业绩目标的充足信心。

瞄准高端海外市场，斩获订单初见成效。高转换效率为ABC 组件带来了较高的产品溢价，再加上全黑的组件外观，公司将ABC 组件的产品定位于对价格敏感度相对较低、偏爱“黑组件”颜值的中高端海外分布式市场。过硬的产品素质与精准的市场定位让公司顺利实现市场开拓，与欧洲头部光储分销商德国Memodo 集团于德国慕尼黑国际太阳能技术博览会期间正式签署全球首个GW 级别的ABC 组件采购协议4，携手共同深耕欧洲高端分布式市场。在高端市场站稳脚跟有助于公司充分享受新技术的产品溢价，叠加持续进行的产品降本，乐观预期ABC 组件的盈利能力及其可持续性。

硅料快速下跌，电池片环节有望留住利润。根据Pv Infolink 最新报价，多晶　　硅单kg 价格跌至78 元，硅片价格也下滑至3.05 元/片，以此测算硅料、硅片环节单瓦盈利分别为0.02、0.04 元，利润已迅速向下游电池、组件转移。而结合整体供需格局来看，大尺寸高效电池片、新技术电池片在今年仍处于结构性紧缺阶段，有望截留上游硅料利润，维持高盈利水平。公司于2020 年率先量产210mm 尺寸电池，并于2022 年完成了大部分166mm尺寸产能的升级改造，大尺寸电池产能占比达95%以上，部分产能可以根据市场需求在182mm和210mm 尺寸电池之间随时切换5，有望充分受益本轮原材料降价红利。当下市场对于光伏行业的贝塔较为悲观，预期在本轮盈利高点过后产业链将进入盈利下行通道，我们认为爱旭电池片产品结构合理、得以享受盈利高点，后续ABC 产品放量及时有望接过PERC 电池的利润接力棒，公司整体利润水平在产业链下行周期有望维持稳定，逆周期表现为公司赋予一定的阿尔法属性。

投资建议：预计公司2023-2025 年实现营收分别为388.63 亿元、542.53 亿元和707.46 亿元，实现归母净利润分别为33.54 亿元、45.06 亿元和59.22 亿元，同比增长44.0%、34.4%、31.4%，对应EPS 分别为2.57、3.45、4.53，当前股价对应的PE 倍数分别为15X、11X、8X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：产能扩张不及预期；上游原材料波动；市场竞争加剧；下游需求不及预期；新技术开发进度不及预期。

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